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中金发布研究报告称，维持国药控股（01099）“跑赢行业”评级，目标价36.4港元。“两票制”及集中采购等政策给医药流通行业的仿制产品价格体系和毛利率体系带来了一定挑战，该行认为目前负面影响已逐渐减轻，流通行业已经进入集约化发展时代。另认为公司未来有望进一步聚焦战略定位，坚持业务创新和数字化转型，推动零售与器械业务持续高速发展，有望迈向科技型、创新型全球医药健康服务提供商。

报告主要观点如下：

医药分销：市场份额稳居第一，积极向全国一体化和规模化的模式转型。

2022年分销业务实现收入人民币4066亿元，同比增速4.3%，2017-22年的复合增长率为9.6%。商务部数据显示，2021年公司市占率约为23.4%，该行认为，公司未来将进一步加速推进供应链模式创新以及服务转型。目前，公司已打造具备自身特色的创新药营销体系，该行预计此类新业务未来有望保持快速增长。

医药零售：受益批零协同效应。

2022年，公司零售业务收入为人民币329.8亿元，同比增速13.5%，2017-2022年的复合增长率为21.6%，占公司总营收比重为5.8%（VS2017年的4.0%）。商务部数据显示，2021年公司国大药房市占率约为4.5%。在门诊药房统筹资质有序放开的政策背景下，该行认为公司有望凭借强劲的统筹资质获取能力、规模以及议价能力优势，进一步承接处方外流市场。2022年，公司“双通道”资质的门店总数为883家，同比增长120%。

医疗器械：从渠道到产品，构建高端医疗器械工业体系。

2022年，公司医疗器械业务实现收入人民币1，208.5亿元，同比增速11.8%，2017-2022年的复合增长率为26.0%，占公司总营收比重为21.2%（VS2017年的12.2%）。该行认为，1）器械分销方面，公司增强区域性医联体医共体项目拓展能力，推动“一站式”智慧供应链服务项快速增长；2）器械研制方面，公司通过与业内领先的器械制造商深化合作，加速国产替代进程，该行认为有望逐步实现自主品牌的建立，构建产业协同的工业制造体系。

风险提示：集采负面影响大于预期，零售业务和医疗器械业务发展不及预期。